Marchés et gestion

Les résultats du 1^er tour n’ont pas réservé de surprise majeure mais le degré d’incertitude reste important en amont du 2^nd tour. Emmanuel Macron est le candidat de la continuité et propose peu de changements aux investisseurs, en termes d'intégration européenne ou de la manière dont l'Union européenne gère la crise actuelle en Ukraine. En revanche, une victoire de Marine Le Pen ferait passer les marchés en mode Risk-off. Les points clefs d’un basculement vers une issue plus extrême et populiste comprennent entre autre : risque sur la stabilité au sein de l’UE, la perception et l’influence effective du rôle supranational et le ralentissement des prises de décisions, un dérapage budgétaire réel ou anticipé (pouvoir d’achat, réforme des retraites, baisses d’impôts...). Néanmoins les effets seraient limités par le fait qu’il semble difficile d’imaginer que la nouvelle Présidente puisse gouverner avec une majorité.

Allocation

Depuis la mi-février, avant même le début du conflit russo-ukrainien, nous avons mis en place une gestion prudente qui se matérialise par une sous-pondération du compartiment actions. Sur la partie taux, compte-tenu de l’ampleur de la hausse récente, nous avons décidé de revenir à neutralité sur notre exposition globale en conservant une préférence pour les indexées inflation en zone euro au détriment des dettes souveraines classiques.

En synthèse, au vu de la situation actuelle nous maintenons cette stratégie, sans aucun changement par rapport à notre allocation du 15 mars :

• Actions 

Nous sommes plutôt sur un scénario de guerre d’usure. Nous sous-pondérons les actions dans leur ensemble : américaines, japonaises, émergentes et européennes.

• Obligations

Dans la catégorie d’obligations souveraines, nous sommes passés de sous-pondérés à neutres sur la Zone-euro. En revanche, nous sommes sous-exposés en sensibilité sur les obligations américaines et émergentes.

Surpondération maintenue des obligations indexées sur l'inflation de la zone euro et surpondération (vs neutre) des américaines.

Obligations d’entreprises : les spreads de crédit IG se sont peu écartés donc nous restons sous pondérés. Du côté des obligations High Yield (HY), nous restons neutres car ils présentent un couple rendement/risque correct dans la mesure où nous sommes sur un scénario de ralentissement économique. Pas de changement sur le HY américain qui reste à neutre.

Position neutre maintenue sur les obligations convertibles.

• Valeurs refuges :

Maintien des expositions sur les matières premières, le yen, le renminbi et le dollar.

Marchés obligataires

La prime de risque des obligations d’état français, qui s’était écartée d’une vingtaine de points de base depuis le début de l’année 2022, à la fois dans un contexte de hausse du risque politique à l’approche de l’élection présidentielle et de retrait progressivement anticipé des achats de la BCE dans le cadre de sa politique monétaire accommodante se resserre à l’issue du premier tour de l’élection présidentielle française.

L’écart de rendement entre les obligations d’état français (OAT) et les obligations d’état allemand (BUND) à 10 ans, qui s’établissait à 35 bp en début d’année et qui avait atteint un niveau de 55 bp vendredi dernier, se resserre à 50 bp ce matin, traduisant une moindre inquiétude des marchés sur l’issue anticipée de l’élection.

Il est intéressant de noter que la réaction des marchés est aujourd’hui assez différente de celle de 2017, où pour mémoire la prime de risque de l’OAT contre BUND s’était écartée à un pic de près de 80 bp entre les deux tours. Cette hausse était alors alimentée par une moindre confiance des marchés financiers sur l’issue du scrutin et une inquiétude de « Frexit » avec une rhétorique de défiance à l’égard de l’Union européenne par l’adversaire d’Emmanuel Macron.

En termes de gestion, nous restons aujourd’hui positionnés en légère sous-exposition en sensibilité globale et également sur la France, notamment en raison d’une prudence dans le contexte toujours inflationniste et de resserrement monétaire en cours et à venir des principales banques centrales.

Marchés actions

Les résultats des élections font peser un doute supplémentaire sur le marché. Les marchés actions sont déjà dans une phase de digestion des mouvements clefs des banques centrales (hausse des taux et réductions des bilans) et de la dé-globalisation qui s’impose suite aux tensions sur les chaines d’approvisionnement. Les axes clefs de cette évolution, et incontournables politiquement, sont d’assurer la nourriture, l’énergie et la défense. Ces mutations structurelles ouvriront des opportunités au niveau des sociétés impliquées mais sont difficiles à quantifier en termes d’indices boursiers.

Après les confinements, le conflit en Ukraine, viendrait s’ajouter un nouvel accélérateur d’une tendance déjà initiée mais relativement immune au niveau des marchés actions. Pour rappel le CAC était à 6 000 points début 2020, à 6 700 points le 23 Février 2022 et après deux ans de Covid et un conflit majeur il est à 6 500 points. 

Comme souvent les marchés ont besoin d’un choc exogène pour inverser une tendance. Le point d’inflexion réalisé, les chiffres et les valorisations alimentent le rationnel pour former la tendance. La saison des résultats qui s’ouvre apportera de nombreux enseignements sur la capacité des sociétés à s’adapter au contexte inflationniste persistant. Cependant, la tendance des marchés actions restera pour quelques semaines à minima plus sensible à la situation macroéconomique et particulièrement aux évolutions des taux d’intérêts qui à l’instar du taux 10 ans Allemand (BUND) qui après avoir franchi la barre des 0% fin janvier, approche déjà les 0,8% pour la 1^ère fois depuis 2018. Ce sera le momentum des taux plus que leur niveau absolu qui pourra affecter la perception des marchés actions à court terme.